招商证券：海能达收入增长低于预期 期待PDT放量及海外增长

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　　海能达（002583）发布2014年业绩快报,营业收入19.5亿,同比增长15.9%,归属上市公司股东净利润4782.5万,同比下降64.6%。业绩在预告范围之内,略偏下限;收入略低于预期,主要受模拟下滑影响较大。具体点评如下:

　　收入增长略低于预期,主要受模拟下滑及PDT低于预期的影响。数字产品和天海电子是营收增长的主要因素,但从14下半年开始,公司利用低端DMR数字机替代模拟终端,导致模拟产品的收入下降较多,预计同比下滑接近50%。数字产品预计整体增长20%左右,主要受益于DMR及PDT的持续增长。分产品来看,预计DMR同比增长30%以上;PDT整体增长25%左右,实际低于年初规划,主要因国内公安PDT建设进度低于预期;TETRA基本持平。

　　费用率有所上升,汇兑损失同比明显增加。公司为拓展全球营销网点,导致销售费用快速增长,且研发费用持续投入,重点投向LTE宽带集群的战略储备及下一代产品预研,导致费用率同比有所提升。此外,受人民币升值和外汇贬值等因素影响,汇兑损失增加较多,预计达到4000万左右,Q4受影响较大。毛利率方面,因OEM增长及天海电子并表收入大幅增长,导致综合毛利率有所下滑,但我们判断,数字产品仍然维持了较高的毛利率水平。

　　2015年关注PDT放量,并期待海外超预期。全球专网模转数是趋势,包括moto、建伍、海能达在内的专网领军企业,其数字产品均保持了较快的复合增长,而海能达凭借数字产品在全球专网的市占率不断提升。2015年,我们认为,海外市场有望成为超预期因素;国内市场PDT推广有可能会提速,但是在预算明朗化之前,我们建议保持较中性的预期,并关注各地招标的正式启动。

　　维持“强烈推荐-A”。海能达上市三年以来,收入规模接近翻番,海外营销完成布局,产品能力实现从终端到系统再到整体解决方案的提升。在客户方面,实现在政务网、军用集群领域的先期储备,展望下一个三年,除了公安PDT建设有望切实落地外,海外、政务网、军品均都有可能成为公司业绩的催化剂。预计2014-2016年EPS分别为0.07/0.29/0.49元,当前股价对应15-16年PE分别为40/23倍,考虑到公司15年的业绩弹性及未来的高成长性,维持“强烈推荐-A”。

　　风险提示:国内PDT进度低于预期,国内恶性价格战持续,海外大项目落地低于预期,费用控制不达预期。