海能达：收购天海提升估值 静待PDT落地开花

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公司今年收购了位于河南鹤壁的天海电子。天海电子主要为军队生产通信车，属于老国企后来改制的民企，这些年由于开辟新业务失败，所以本身业务也有大的下滑，但是从部队的态度来说对于天海的品牌还是有较强认可度的。目前天海军工涉密资质的4证齐全，公司收购天海最核心的目的就是将公司的专网产品向军方出售。收购天海时天海资产为-7000多万，由于牵扯到300多员工的安置问题，所以鹤壁当地政府对于公司的这次收购大开绿灯，前后将为公司以各种方式补贴1.2亿左右。预计天海今年主营业务仍将亏损，但是加上政府补贴将不会对母公司产生拖累。去年天海收入8000多万，军队通信车市场规模30亿左右，目前全行业5-6家公司，正常来说天海的主营收入应该在2-3亿。从目前来看公司设备进入军队仍需时日，但是军队对于专网通信的需求很大，此次收购将对提升公司估值起到一定的作用。

公司最具吸引力的公安专网制式PDT标准于今年4月底召开了推广会，（要求今年每个省都要有个地市，要出具商业合同，但没有要求金额），从目前情况来看比之前预计上量的时间有所延迟。除各地审批时间较长的因素外，最大的原因还在于各地公安仍处于观望态度，因为目前单中心的大庆试点虽已完成，但是作为多中心的新疆（北疆）项目仍未完成，行业仍缺乏试点工程的标杆效应。目前的好消息在于，一、在推广会上公安部要求今年每个省都要至少有一个地市建立PDT网络，届时要求地市公安出具PDT商业合同，虽然没有要求合同金额，但是已具备了一定的强制性；二、推广会要求适时停止TETRA制式网络的建设，这也向地方公安部门表明了立场和态度。我们预计PDT建设的高峰将从明年开始。

TETRA方面，海外公司拿到了秘鲁一个6000多万的订单，还有美国两个电力公司500万的订单，并且与香港供电签订了1000多万的框架协议。国内方面TETRA主要应用于地铁、机场和码头。公司目前国内地铁通信的市场占有率达到1/3，但是由于之前一直是代理欧洲宇航的产品所以毛利率较低，今年下半年公司有望在深圳地铁三期的招标中以自己的产品中标，从而取得起到新的试点效应，未来毛利率也将有大幅提升。

德国子公司上半年略有亏损，除季节性波动的原因外，个别订单毛利率较低也是其中的原因。预计德国子公司全年略有增长，收入预计能超过2亿元。由于客户很分散，目前已组成了全新的销售团队。公司今年将国内的生产线全部迁至龙岗工业园区，加上海外的生产能力，目前产能能够支持超过50亿的规模，所以短期内将不会再扩产能。

对比海外专网市场的发展，属于高端应用的公共安全领域模拟转数字已经完成，目前以TETRA为主，属于中端应用的公用事业的模拟转数字需求量已经开始扩大，而低端的工商业领域仍以模拟为主。而国内的发展目前仍处于高端应用模转数的时期，虽然完全模转数的周期仍很长，但是市场空间巨大。

虽然PDT的推广比之前的预期有所延后，但是4月的PDT推广会议仍给出了很多积极的信号，公司作为PDT技术的带头企业，未来将优先受益。TETRA方面公司在海外又收购了以做协议栈为主营的FED公司，竞争力有了进一步的提升，而如果深圳地铁三期投标顺利，公司未来这块的毛利率也将有较大的提升。行业应用方面公司上半年在林业领域增长迅速，其他领域除增量市场外对于海外产品的替代也是一个趋势。预计公司2013年—2015年的EPS分别为0.31元、0.57元和0.99元，对应PE分别为79倍、43倍和25倍，维持“推荐”的投资评级。